清风徐徐，秋高气爽。

11月17日，香港城大EMBA（中文）22级秋季班正式开学。作为迎新第一站，香港城大商学院隆重推出前沿论坛系列第一堂，也是目前国际备受关注的话题之一：《当前人民币国际化的新趋势与互联互通发展》。此次讲座线上线下同步进行，吸引了千名观众的网络观看。

主讲嘉宾介绍

巴曙松

巴曙松教授主要研究方向为宏观金融政策、金融机构风险管理和金融市场监管、资产管理行业研究。

讲座中，巴曙松教授以轻松的语言解析复杂的金融体系，着重分析了人民币的国际化前景以及将会带来的机遇和挑战，而香港作为全世界最大的人民币离岸中心，又会迎来怎样的变化趋势？讲座中，伴以他过往工作中切身经历的专业“趣事”，以史论今，迎来阵阵掌声。

香港金融中心的发展

众所周知，全球三大金融中心：纽约、伦敦、香港。

在国际金融中心对比中，纽约是美元的主要市场，全世界都在这里做交易。美国资本市场并不只有美国的上市公司，也是全球的上市公司，美元、美国的股票指数可以说是全球经济的经营者。

伦敦最活跃的是外汇相关交易，在金融市场中，伦敦的重要性体现在伦敦交易的美元上。伦敦是全球美元的交易和配置中心。

类似，香港作为国际金融中心，和美元、美资流动也密切相关，但在未来还有一个因素，就是在香港交易的人民币。

香港作为国际金融中心，地位的发展和巩固跟特定的国际格局的变化，特别中国不同阶段需求的变化息息相关。香港抓住了国际变化的趋势和中国的需要，并且能够提供解决方案，因而作为金融中心变得越来越重要。

实际上，在20、30年前，香港的上市公司几乎全部是香港的本地公司，投资交易的也是香港的本地居民。它一跃成为国际金融中心非常重要的因素是中国的改革开放。

那时，中国的金融体系落后，需要大量的资金，但国际资本想投资中国，却不得其门而入。此时香港提供了一个独特的解决方案：把内地的企业引入香港，吸引国际资金来到香港进行对内地的投资。而后，香港一跃成为国际金融中心，也为内地的发展打开大门。

回顾历史，往往让我们得到很多启发。

1992年，中国改革开放，推动企业到国际上市发展融资。亚洲周边的交易所在上海开会。当时首尔、东京、台北、香港、新加坡交易所都在上海开会，亦有讨论，哪一个会从中国的经济起飞里得益最多。

最初，台北交易所的交易量、IPO的数据独占鳌头，因为这里也是大陆法系，语言相通，不像香港，需要讲英文。但没有人想到香港另辟蹊径，提供了一系列创新式的制度和设计，在上市条例上做了灵活的安排，和架构改革。一举超过其他地方，成为中国开放的受益者，也一跃成为国际金融中心。

随着中国经济腾飞，居民财富的积累，很多人希望做一个海外配置，但是配置额度不大，海外不开放。

针对此现象，港股通应运而生。

对内地投资者来说，不用到香港开户，用原来的APP，直接交易香港的股票。成本最低，是家门口的国际化；对内地金融机构来说，这个机制让他们多了一个业务方案选择；而对香港来说，流动性的改善，会吸引更多的国际资金到来。

资本市场，跟人才市场一样。流动性创造流动性，人才集聚会吸引更多的人才。

但是，这只是一个闭环的国际化。用人民币，买了香港的股票。过了两年，卖了赚钱，人民币回到原来的账户。钱并没有真正实现在国际市场上的流通。

一个货币的真正国际化，并不是自有居民间的人民币交易，而是第三者、第三方的交易。比如一个伦敦的投资者，和一个南美的投资者，交易在香港挂牌的人民币产品。

随着中国企业开始走出去，一些制造业搬到越南，搬到泰国，搬到印度。这些企业在跨境的资金流方面，有迫切的需要。对此，就要打开这个闭环，也就是实现人民币的真正国际化。

以往的认知有个误区：人民币走向国际是因为要与其他货币抗衡。其实非也，人民币的国际化并不是为了抗衡和挑战，而是因为实体经济的需求。

现在的问题是资金流出来后，如果进入国际，如何去寻找能够交易的人民币产品，有人民币为货币模式的基础设施去支持与托管。

以前的国际金融教材，金融危机模型基本都是假定，出危机也都是一些新兴市场和周边国家，假定中没有发达经济体出了问题。

然而08年次贷危机，是美国作为全球金融体系的核心市场出现问题，继而波及到其他国家。

但奇怪的是，越是在危机动荡的时期，即使是美国经济出了问题，大家却越是疯狂地追逐美元。

为什么越动荡越不安，大家反而觉得美元最安全？

撇开其他意识形态，国际政治的因素。交易员们会说，美元是非常方便的交易，持有美元的债券，可以很灵活地做抵押再融资，转移托管交易。也就是持有成本相对低，回报相对高。

而在香港市场内持有人民债券，到目前为止，主要的金融机构，很少能接纳其作为抵押品。所以对于人民币只有一个操作，投资并持有到期，每个月固定的收息。这个交易方式单调，持有成本高。

最大离岸人民币中心

香港是全世界最大的离岸人民币中心，规模最高时是11000亿，低的时候五六千亿，现在回升到七八千亿，而去年底中国的居民的成本大概接近3万亿，如果内地的1%人民币储蓄走向国际，面对流通，那就是3万亿.

3万亿的市场，可以做很多的金融的创新，带来巨大的就业机会。

实际上，近年来香港与内地双向的资产配置，已经越来越平稳，这巩固了香港非常独特的一个地位，也是新加坡非常羡慕的一面：全球的金融中心只有通过香港，订单才能直接进入到内地的交易所，直接和内地的投资者进行交易。

当然，现在还有外汇管制的问题。但是人民币国际化，和资本项目完全开放虽然密切相连，却是两个问题。国际化是海外投资者的人民币交易，资本管制是内地怎么用更好的方式来监管。

一个有深度的金融中心，需要市场的资本足够稳定，使得一个短期的交易无法撼动它，形成波动。而人民币的国际化无疑会产生这样的深度。

美元大规模的发钞票，是因为没有另外一个货币有这种挑战的能力。但全球货币体系已经产生动荡，原有的均衡被打破，新的均衡态还没有找到。动荡，就是在寻找一个国际货币体系的新的均衡。

现在，中美在贸易方面不太可能突破，因为中国的供应链，产业链的能力还是很高。但是在科技和金融方面很有可能。中国内地的低端制造已经在迁出，那就需要高端增值产业去创新。

金融脱钩，对中国最大的挑战是能不能依托自己的金融市场来构建一个分担。对此，人民币的国际化至关重要，并且需要切实的落地方案，解决问题，创新机制，来实现更多的经济发展与稳定增长。

听了巴曙松教授的讲座，大家受益良多，也把长久以来关于人民币流动的疑惑大致梳理。论坛的后半部分专门安排了EMBA中文校友的对话环节，资深校友代表就人民币国际化的问题与巴教授进行亲切的交流。

人民币的流动问题就是一个鸡生蛋、蛋生鸡的问题，因为产品的局限，无法吸引更多的人民币流通，从而再度影响推出更好的产品。例如，现在港股通起步50万人民币，这也会阻挡一部分投资者，但是如果放开限制会不会更好的刺激流动，经济又能否保持稳定？还有待研究。鸡蛋问题本就是个哲学问题，谁也不能一口给出答案。

从汇率来看，最近人民币波动较大，承受贬值压力。

巴曙松教授解读：人民币的短期波动大，其实长期来看波幅在放开。经济学中有不可能三角定率，即在金融政策方面，资本自由流动、固定汇率和货币政策独立性三者不可兼得。香港作为金融中心，为了金融的稳定，选择了港币与美金的固定汇率，而中国作为大国，选择了人民币货币政策的独立性。

当前，人民币国际化是一个不可阻挡的趋势，这同时也是个金融创新的过程，我们面临一些亟待解决的问题，也同样将会迎来全新的机遇和可能。