前沿論壇 | 2023：重啟復甦之年的挑戰

一元復始，萬象更新。

2023年第一個星期，香港城大商學院緊跟時事，推出前沿講座《2023：重啟復甦之年的挑戰》。此次講課主講人陸挺博士，曾被Bloomberg譽為預測最準確的中國經濟學家。講座以線上線下同步進行的形式，吸引了千名觀眾的網路觀看。

主講嘉賓介紹

陸挺
野村證券董事總經理、中國首席經濟學家
中國首席經濟學家論壇理事
特許金融分析師（CFA）

01. 多事之2022

講座開始，陸挺博士以《金融時報》統計的2022個詞彙，簡單總結去年一年的熱點。

首先是俄烏戰爭。俄烏戰爭在2022年2月爆發，進而導致全球通膨，也對全球甚至亞洲的地緣政治，中美、中東關係都產生了深遠影響。一方面，我國在俄烏戰爭後要重新檢視軍事實力，另一方面，世界其他國家也會考慮亞洲可能的改變。

隨著戰爭而來的高通膨和升息。因為通膨高企，在年初時誰都沒能預料到升息會如此迅猛，幾乎是之前的二倍速。

而去年真正的危機，也是大家最關心的，就是全球第二大經濟體──中國經濟的萎縮。回顧從前，2020年的經濟困難在春季，但四五月之後開始復甦；2008年金融危機，困境在第四季度，但全年保持增長，且危機是被全球波及，經濟基本面向好。而2022，是近年來最挑戰的一年。

02. 重啟之2023

來到2023年，我們首先要看清全球趨勢。

美國

美國作為全球最大經濟體，聯準會作為世界最重要的中央銀行（也是實際上全球的中央銀行），了解美國對我國經濟至關重要。

2023年，美國很可能會進入衰退。從PMI指數來看，製造業實際上已跌至48左右。美國銀行也正在提高信貸難度。因為升息對經濟的影響，從十年美國公債利率來看，大家對未來沒有信心。進而導致創業家減少投資，消費者減少消費，買房可能擱置。經濟體中最重要的是企業和家庭行為，當大家都停止投資，衰退的機率很高。

美國經濟跟中國經濟有一個相似之處：房地產市場。房產不是必須消費品，更多是投資。在2020年美國超常規大量印鈔後，美國房價一共漲了驚人的45%。類比香港，過去兩三年，基本上沒大改變。但是，現在美國的房價開始下跌，交易量快速下跌，跟一年前相比少了1/3。



美國家庭的儲蓄力也很快下降。但因為2020年的貨幣刺激政策，最高峰時期，美國民眾的超額儲蓄達到2.3兆美元。即使現在經濟下行，成長放緩，目前還是有數千億美元儲蓄。也就是說，即使接下來失業率上升，民眾仍有儲蓄做緩衝。

相對來講，美國的就業市場較健康，1000萬的就業崗位對應600萬的勞動力，就是說如果找工作，現在基本每個人有接近兩個工作崗位。這也使得美國的薪資在一定程度上漲，雖然對控制通帳不利，不過有利於整體經濟。

所以估計到今年第二季，聯準會會基本上停止升息，也許到明年會開始降息。整體來看，美國經濟會進入衰退，但衰退是溫和的。



歐洲

因為地緣政治，歐洲的情況比美國糟糕。

首先，俄烏戰爭發生在歐洲。以前歐洲對俄羅斯的能源依賴非常高，如今雖然歐洲國家下定決心改變能源策略，但改變的代價卻非常高。

2022年歐洲很幸運，是個暖冬，如果2023年的年底出現嚴寒，而歐洲找不到更好的能源資源，那麼將會出現問題。另外，中國在去年因為疫情封控，對能源的需求不如往年，但如今政策放開，預估中國對能源進口會產生很大需求。面對競爭，歐洲也是困難重重。

此外，老問題亟待解決，也就是歐洲的內部分化，貨幣和政策對每個國家的限制和發展有不同影響，歐盟內部早已經不團結。

所以估計歐洲今年經濟的下行幅度比美國大，進入衰退的機率也更大。

亞洲

綜觀全球，今年亞洲經濟將會一枝獨秀。

首先因為亞洲有一個非常重要的經濟體──中國。中國今年經濟大機率比去年增速快，而且會快很多。

另一方面，亞洲國家在抗疫政策方面相對保守。直到2022年大部分時間，還是處於封控狀態，這導致這兩年的經濟成長率普遍較低。而如今大部分國家放開了疫情控制，逐步恢復正常，經濟復甦是必然。




地緣政治

2023年不可忽視的還有戰爭衝突問題。

俄烏戰爭不大可能會停止，極有可能延續幾年。一是烏克蘭不可能輕易接受割地求和，二是俄羅斯也不會放棄他現有的局勢。因為克里米亞在170年前是俄羅斯以五、六萬人的性命為代價，從鄂圖曼帝國贏來的，只是後來陰差陽錯劃給了烏克蘭。

而對於歐美，如果不出人力只出武器，他們有很大意願透過這種方式，消耗一個最重要的軍事對手。

後疫情時代

後疫情時代的發展會不會更好呢？

不可否認，疫情為經濟發展帶來了改變。比方說促使全球在疫苗、生物醫學等方面加速研發與合作；電子商務與科技方面的發展；激發了電子虛擬產品服務的需求；居家辦公，全球合作…

但疫情也給我們一個教訓：在一定時候，大家可以不合作，要保持獨立，多儲備一些物資以備不時之需。同時這兩年的投資成長，很多是因為成本變高，例如供應鏈緊張，航運價格翻倍等。並沒有做出真的創新，屬於非價值性投資。

從這些角度來講，未來幾年的全球經濟，有些方面會更好，但此消彼長，並不會出現比疫情前大幅度變好的情況。



03. 中國的經濟復甦

接下來來到我們最關心的問題：中國經濟！

2022年，我們可以用疫情、動態清除和房地產問題來形容我國面臨的問題。那麼2023年，我們也需要看清這些情況。

疫情

首先我們要理性看待動態清零。

其實在2020年的下半年到2021年的全年，當別的國家都處於疫情之中，中國的動態清零對經濟有著很大的正面影響，因為當時清零的邊際收益大於邊際成本。

尤其在2020年的下半年和2021年的全年，乃至2022年的上半年，中國的出口成長迅猛。在2021年甚至達到了驚人的30%。這其中有當時歐美國家已經放寬抗疫政策的原因，美國又在印鈔，需要激增。而中國的競爭對手如越南等，正是疫情最艱困時期，工廠才關門。所以在過去長達兩年左右的時間裡，中國的出口是經濟最大支柱。

然而從去年，我們的對手開始復工，越南等一些亞洲國家幾乎已經恢復正常，我們的出口開始下跌。再加上疫情封控，面對變種病毒，傳播力極強致死率不高的奧密克戎，無法及時調整策略，抗疫的邊際成本遠高於邊際收益，這讓我們在2022年陷入很大的困難。


从地铁乘客量可看经济活跃度

去年12月我們調整防疫政策，預計今年春季可以完成初步的群體免疫，恢復正常的經濟秩序。將疫情衝擊盡量壓縮在工業生產處於淡季的元宵節之前，就能實現全年經濟的較快成長。

不過，因為城市的老齡人口，以及小鎮農村的疫苗接種不夠，此前的清零又讓大家受到較好保護而缺乏抗體，因此整個社會都會面臨衝擊。而且通常要經歷兩波到三波感染，才會達到較好的群體免疫，對此大家也要保持警惕，理性看待，不可過於樂觀。

房地產

2022年前11個月，中國商品房的銷售、新開工、竣工和開發商土地購置面積同比分別下降23.3%、38.9%、19.0% 和53.8%，可以說是中國住房改革以來最大幅度的萎縮，究其原因主要有五個：

一是長期趨勢使然，中國潛在經濟成長下降，都市化減速，年輕人口開始萎縮，城市住房存量經過多年高速發展後已經高企。

二是週期因素，在2015-2018年間的貨幣化棚改中，中央直接通過印鈔來刺激低線城市的住房需求，前置了很多地方的住房需求，導致資源錯配，大量低線城市房價在2017年之後出現較大幅度的下跌，直接損害了當地居民的資產負債表和對住房購置的信心。

三是長達三年的疫情和長時間的封控導致經濟下滑和就業困難，直接削弱了住房需求。

四是限售、限購和限價等房地產調控政策在很多大城市依然存在，“房住不炒"這個原則還在被反复提及，城市土地供應沒有跟上中國城市化發展的需要，熱點大城市房價由於住宅供應不足而過高，抑制了合理需求。

五是過去兩年房地產業崩塌的直接因素，以「五道紅線」為代表的對房地產業在融資端方面的嚴厲限制。房企融資困難和銷售下降帶來諸如「保交房"等問題，造成房地產業的惡性循環。



自11月初以來，中央已經徹底扭轉了房地產融資的調控，但其他四個限制因素依然存在。

第一個趨勢因素在短期內無解，而且三年疫情本身可能惡化了中國潛在成長下降的趨勢，降低中國居民對未來收入成長的預期。

第二個週期方面的因素也將在未來幾年繼續壓制低線城市的房地產需求。

第三個因素方面，疫情防治政策優化，奠定了2023年的房地產復甦的基礎。但第一波疫情衝擊的高峰可能還沒過去，之後餘波還會影響經濟復甦，因此短期內不能過度樂觀。

第四個因素涉及需求面調控和供給面土地問題等方面，也很難在近期內有效化解。

因此，即便房地產調控已經做出了極大改變，我們認為中國房地產業在2023年會反彈，但是很難出現V型的大反彈。

消費反彈

今年消費反彈是必然，但我們除了要考慮疫情再度爆發而導致消費下行的風險之外，還要謹慎預估反彈幅度。

中國居民經歷了三年疫情，除個別幾個季度之外，封控對諸如旅遊、交通和餐飲等服務業造成了很大的衝擊，不少家庭的收入銳減，儲蓄被大量消耗。同時又因為股市低迷，房地產業萎縮，不少地方房價下跌，理財產品收益下降乃至爆雷，很多家庭的資產負債表惡化。

另外，房地產、教育訓練等領域經歷了巨幅調整，導致較高的失業率，尤其青年失業率高達17.1%，「彈性就業者」已達2億。對於許多人來講，疫情之後，當務之急是盡快就業或恢復營業，而非報復性消費。

過去三年中，中國財政資源被大量投入核酸檢測和方艙建設等項目中，相對於美歐國家，中國大量財政支出並沒有形成對家庭的直接補貼，對居民儲蓄並無直接正面影響。加上土地財政收入銳減，體制內人士的薪資和其他收入在各地普遍出現不同程度的下跌。

在疫情期間，中國投資效率較低，有些國際交流中斷，海外對中國的某些科技禁運加劇，居民對未來收入成長的預期可能低於疫情之前，從而被迫加大預防性儲蓄的力度。

最後，作為消費中最重要板塊的乘用車購買已經被前置。從去年6月1日到年底，小排氣量乘用車購置稅減半，6月到9月的4個月中，中國乘用車銷售年比都在20%以上。但像汽車這樣的耐久財銷售高成長是不可持續的，10月乘用車銷售年增率已下降到7.5%，11月份更是跌至-9.1%。 6月以來的乘用車銷售高成長一方面拉高了基數，另一方面前置了消費，對2023的消費成長有一定的下行壓力。

總結

綜上所述，清零結束，走向共存，初始陣痛不可避免；房地產陰暗時刻已結束，但反彈尚需時日；消費反彈是必然，但要放低期望；不過與別國不同，我們的通脹壓力不大，政策會持續保持適度寬鬆。

沉舟側畔千帆過，病樹前頭萬木春。 2023年中國經濟復甦不是問題，但我們要穩定預期和加速對外開放，這將是2023經濟重啟的關鍵。